AI發展猛催油門，陸股挑戰5,400點大關

報告摘要

• 美中對抗催化「國產替代」獨強，A股估值溢價持續擴大

• 經濟呈現內外溫差K型分化，預期政策由強力財政轉向產業深耕

• 迎戰十五五轉型期，建議以「槓鈴型」資產配置穩中求勝

投顧觀點

近期川習會雖達成階段性緩和，並開啟全年的談判進程，但並未從根本上改變美中在科技與戰略上的結構性對抗。這種「穩定與僵局並存」的局勢，背後核心在於中國內需的疲軟。最新經濟數據顯示，房地產萎縮、固定投資驟降以及消費降級全面拖累經濟，導致政府財政預算多用於房市托底，難以推出強力的財政措施來提振通膨。然而，高新技術產業的獨強為整體經濟提供了關鍵韌性，第一季滬深300指數在原物料與科技業的帶動下，獲利增速已成功由負轉正，展現出產業結構調整的成效。

在此背景下，國際間的科技圍堵反而確保了「國產替代」的唯一性與高度確定性。由於政府將資源傾斜於產業政策，大力推行半導體材料、硬體與設備的自主化，使得GPU設計龍頭與相關供應商正持續享有極高的政策與流動性溢價。這股國產替代浪潮也深刻改變了市場交易格局，導致A股與H股的表現持續擴大。由於H股主要曝險於無法受惠於硬體國產化紅利的互聯網與AI應用，預期滬深300指數對恆生指數及MSCI中國指數的估值溢價，在年內將至少維持並有望持續擴大，半導體國產替代無疑是當前陸股最能兼顧防禦性與成長性的核心主線。

操作建議

陸股展望維持正向，預期滬深300指數在未來三個月將於4,600至5,000點區間震盪，全年更有望上看5,400點。投資人可運用定期定額或分批進場方式配置。

策略上仍優先推薦「槓鈴型」策略，一方面以「高股息」資產為核心，挑選具備雄厚現金流、高分紅意願的央國企及消費龍頭，藉此鎖定下檔風險並建立投資緩衝墊；另一方面，積極布局AI算力基建、低空經濟等兼具高成長性與政策利多的前瞻產業，以捕捉十五五規劃的爆發性紅利。

川習會平穩落幕，美中科技對抗強化「國產替代」估值溢價

2026年5月13日至15日，美國總統川普對中國進行了為期三天的國事訪問，雙方在經歷長期的對抗後，在戰略敘事與雙邊關係定位上取得突破性進展，將兩國關係的未來走向定位為構建「中美建設性戰略穩定關係」。不過以現狀來看，美中關係更多呈現為一種「穩定與僵局並存」的過渡形態，美國並未放棄對中國重商主義貿易政策的指責，也未放鬆針對中國軍事擴張的戰略圍堵，雙方僅在各自核心利益底線前暫時止步，利用這難得的喘息空間進行內部經濟修復與下一階段的戰略佈局。

雙方雖攜手釋放「階段性緩和」的訊號，但在科技與戰略競爭上並未出現根本性改變，經貿協議多著力於政治性目的，因此對陸股影響有限，影響評估如下 : (1)輕工業與出口消費品 : 預計將受惠於300億美元非敏感商品關稅減免，但依舊難以扭轉內需低迷與勞工成本揚升趨勢，僅能改善前景並修復部分估值；(2)航運與旅遊 : 緩解中國運力荒現狀，受制於運力瓶頸的國際航線業務將迎來強勁復甦，改善航空業的現金流狀況；(3)稀土與關鍵礦產 : 中國尚未表明將採取何種措施緩和稀土供應問題，但若朝向開放出口，則短期皆有利於稀土開採與冶煉商；(4)AI與半導體 : 美中對抗路線將確保「國產替代」的唯一性與確定性，預計中國GPU設計龍頭、半導體設備及材料供應商將持續享有極高的產業政策溢價與充沛流動性溢價。

整體而言，川習會並未改變陸股市場交易格局，不過值得留意的是，本次會議僅是美中長跑談判的一個開端，雙方已預計於9月(習近平拜訪華盛頓)、11月(APEC會議)、12月(G20會議)繼續談判。

_{資料來源：永豐投顧整理}

經濟內外溫差擴大，半導體國產替代浪潮愈發洶湧

研究處預估美中關係全年將保持具限制性的持續性降溫趨勢，中國配合美國緩和對抗強度的根本因素在於內需的廣泛疲軟，儘管高新技術產業增長快速，但目前貢獻仍難及消費降級與房地產萎縮帶來的負面拖累。

截止至4月，開門紅的政治需求消退使經濟活動再度轉弱，儘管出口增長強勁，但4月工業生產仍由5.7%→4.1% (遜於預期6.0%)，其中化學製品生產受中東原油供應中斷影響頗深，消費性電子則除手機外持續放緩；固定投資則由1.6%驟降至-8.2% (遜於預期1.6%)，包含基礎建設、製造業與房地產投資全面放緩；社零由1.7%→0.2% (遜於預期2.0%)，結構上商品與餐飲需求低迷，其中耐久財(傢俱、家電、汽車)與奢侈品面臨大幅衰退，而必須消費類別則緩慢走弱。

反應至企業獲利層面，滬深300指數26Q1獲利增速由前季-5.8%拉回5.4%，雖遜於預期12.8%，但中國市場長期存在高估現象，以歷史均值衡量表現尚可，其中Surprise Ratio(整體優於預期的幅度)為-4.6%、Beat Ratio(多少企業優於預期)為38.6%，雙雙優於長期均值-14.5%、37.4%。分產業來看，獲利貢獻集中在原物料(+89.2%)與科技業(+50.6%)，而必須消費(-3.7%)、循環性消費(+0.3%) 與房地產(-27.5%)則處於疲軟期或深度衰退。

整體而言，中國如今面臨與美國相似的局面，高新技術產業的獨強為經濟提供充足韌性，但底層的需求疲軟使成長結構呈現K行分化，並且由於政府財政預算仍受房市托底資金擠佔，不預期中國政府在今年推動強力財政措施提振經濟，更多會加速高新技術產業的蓬勃發展，如中國政府大力推行的國產替代(拒買H200、禁購5090D)，半導體材料、硬體與設備族群無疑是中國股市當今的當紅炸子雞，這也是A股與H股表現差異持續擴大的核心因素，除去海外的滯脹擔憂外，H股對於互聯網、AI應用的較高曝險使其無法受惠於這輪國產替代浪潮，預計滬深300指數對於恆生指數及MSCI中國指數的估值溢價在年內將至少維持或持續擴大。