AI動盪 黃金當立，金價目標價上看5,200美元

報告摘要

• 戰爭背後的創傷，高通膨時代來臨

• AI 動盪催化資產重配置需求，黃金重回市場視野

• 黃金短期回檔風險增，回撤即是進場時機

投顧觀點

黃金正迎來由「戰爭衝擊與 AI 分流」轉向「機構資金重配置推升」的關鍵拐點：

1. 通膨黏性與去美元化奠定價格底部：地緣衝突長期化疊加極端氣候風險，使能源與農糧價格具備高黏性；同時，全球央行「去美元化」趨勢不減，為金價構築了堅實的長期結構性支撐。

2. AI資金虹吸效應減弱，避險與 ETF 買盤回流：先前市場因 AI 狂潮過度集中於美股，排擠黃金配置；但隨著 AI 去槓桿與動能降溫，機構資金於美國大選前轉趨防禦，帶動資金重回原物料與黃金，推升黃金 ETF 連續數週淨流入。

3. 美財政部實施「隱性殖利率曲線控制」，加速實質利率見頂：面對長債殖利率攀升與舊債流動性問題，美財政部倍增長債回購規模，形同設定長端利率上限；配合升息預期降溫，實質利率轉折點提前浮現，大幅釋放黃金的上漲空間。

在央行儲備需求、通膨避險及實質利率轉折三重利多共振下，機構資金自科技股轉向防禦資產，黃金已擺脫前期流動性排擠陰霾，給予相對正向評等，2026 年目標價為 5,200 美元。

操作建議

今年因美伊衝突導致國際油價及通膨預期走揚，聯準會轉向鷹派基調讓實質利率及美元指數轉升，促使黃金報價一度跌至3,959美元，年內最大波段跌幅一度達到29%，近期因避險需求及實質利率轉折行情，而反彈至4,658美元，建議把握美國大選前的市場震盪分批建倉，拉高黃金在避險組合中的配置比重，在強勢行情下，若逢回撤至 20 日均線即是買點。另需留意截至8/25，8 月以來黃金漲幅已達13%，使 14 天 RSI 飆升至 76.3 高位，故短線上須留意回檔風險。

戰爭背後的創傷，高通膨時代來臨

儘管沙特與阿聯酋每日透過管道轉運約 650 萬桶原油至延布港與富查伊拉港，並且美軍過去兩周已成功在荷姆茲海峽開闢暗渡航道，確保每天有「數百萬桶」原油運出海峽，使中東地區每日出口原油量上升至 1,000~1,500 萬桶/日 (相當約 40%~70% 缺口)，但戰爭長期化使國際油價仍維持在 70 美元以上，並且明年起各國回補原油庫存需求也將浮現，因此不預期戰爭影響能夠在 27H1 底前解除，不過 WTI 油價應維持在 70~100 美元大範圍區間震盪，且再突破 100 美元的風險偏低。

同時，由於俄烏戰爭形勢升級、荷姆茲海峽持續封堵、中國管制成品油出口等因素造成全球煉油廠開工率不足，在歐美煉油廠已滿載運轉的情況下，近 1000 萬桶/日的煉油產能仍處於停產狀態，推動全球柴油與航空燃油裂解價差接連創歷史新高，填補原油價格從峰值回落的缺口。

除能源之外，農糧價格今年也出現全面上漲態勢，首先俄烏戰爭形勢出現升級，烏克蘭使用大範圍無人機深入俄羅斯境內襲擊，使俄羅斯加大對黑海運糧船的威脅，烏克蘭向黑海出口的最新數據顯示，其穀物出口量已較 7 月均值驟降逾 90%，而黑海作為全球重要的小麥出口樞紐，出口受限影響將迅速波及全球小麥價格；第二，近年來接連在全球主要天然氣生產地爆發戰爭，導致化肥價格節節攀升，北美化肥價格指數 YTD 漲幅逼近 20%，種植成本持續攀升；最後，美國國家海洋暨大氣總署（NOAA）預估，今年秋季到冬季出現「超級聖嬰」的機率高達 90%，極端高溫與降雨異常將威脅各地主要農作物普遍歉收，農糧價格自 2027 年起加速升溫的風險偏高。

綜上而言，預期美國通膨將呈現緩降趨勢，但高黏性與短期波動將不可避免， CPI 年底前應保持在 3.0% 以上，2027 年續降至 2.5% 水準後維持震盪。而在高通膨背景下，預估 Fed 雖維持利率不變，但將保持鷹派論述以抑制通膨預期，因此短端利率預計將保持穩定窄幅波動。

「去美元化」論述下的強勢美元

根據 WGC 世界黃金協會統計，全球黃金需求在戰爭衝擊下依舊保持韌性，26Q2 央行淨購金 289 噸，購金力度相較 Q1 顯著回升，年增 62%，使 26H1 總需求達到 1,269 噸，刷新歷史紀錄，其中中國仍是最積極的買家，繼 Q1 增持 7 噸後再加購 26 噸，創下 23Q4 以來最大單季購金規模，同時也創下連續 20 個月最長增購紀錄，並且中國民間金條與金幣需求也達到歷史新高 314 噸，顯示官方層面的「去美元化」從未停止。

然而，美元趨勢與市場論述完全相反，美元指數仍全年維持 100 美元強勢水準，源自於市場對美元資產需求的結構性轉變：

1. 離岸美元的規模擴大，疫情後大規模財政與貨幣寬鬆、宅經濟爆發，以及後續 AI 科技浪潮興起，共同支撐美國每月平均貿易逆差向 700 億水準靠攏。根據 BIS 季度調查，美元在全球 OTC 交易量占從十年前的 87% 增加至 2025 年的 89.2%，對美貿易需求擴張和美債殖利率正常化使貿易商結匯傾向降低，美元現金早期停泊在外匯存款與美債中，台灣、日本、南韓等亞洲企業尤為如此。

2. AI崛起後，半導體業利潤爆發，拉升 S&P500 EPS 連續 9 個季度實現雙位數成長，26Q2 年增更上看 51.6%，吸引跨地域與資產資金湧往 AI 類股，導致私部門對美元資產的需求反超官方削減美元儲備的影響，從美國財政部數據來看，海外私部門對美債及美股的需求逐年快速攀升。

也因如此，美元的持有者與用途變化形成對黃金的雙面利空。首先，強烈的美元資產需求導致私人部門降低對於類現金資產的配置，美銀FMS 8 月調查顯示基金的現金配置已降至歷史最低 3.5% 水準，同時對股票配置則達到 56%，創下 2011/11 以來新高。

其次，相較於央行對於黃金的剛性需求，私部門更加重視資產報酬率，而 AI 空前盛景已成為市場既定共識，AI CAPEX 有望在今年即突破 8,000 億美元水準，2027 年更上看 1.2 兆，AI 股權與債券配置大量分流原本流向美國公債與黃金的資金，實際影響即為 26Q2 黃金 ETF 累計淨拋售達 47.3 噸，為 24Q3 以來首次轉負。

AI 動盪催化資產重配置需求，黃金重回市場視野

儘管強勁的產業基本面仍支持市場繼續樂觀看漲股市，但受 6 月中旬以來的 AI 去槓桿與動能崩潰影響，機構資金配置明顯趨於保守，美銀FMS 8 月調查顯示單月淨流入最高產業依據為能源、原物料、消費，科技雖仍為基金配比最大產業，但 8 月流量僅排第四，AI 類股的資金虹吸與排擠效應減弱，使黃金重新獲得市場關注，並且因通膨與升息預期降溫進一步鞏固共識，黃金 ETF 自 7 月下旬起連續實現 6 週正流入，扭轉 5 月以來的頹勢表現。

就宏觀環境而言，隨著美伊雙方由軍事熱戰轉向經濟冷戰，地緣風險對於國際油價的影響正在縮減，儘管受結構性因素影響，成品油 與天然氣價格仍具上漲壓力，但其對物價的影響力與傳導速度顯然弱於原油，從高頻數據來看，8 月 CPI 仍有進一步降溫的空間，這是市場削減升息預期的基礎，同時也推高實質利率轉折點的能見度。

不過長端利率有別的麻煩，受到美國持續膨脹的40兆美元債務、雲端服務商公司債大規模發行，以及日歐舉債推升全球公債殖利率等因素共振下，美國長債殖利率下半年面臨沉重上行壓力，雖新債發行相當順利，但市場對舊債興致缺缺，美國債務膨脹預期與 AI 債務擠壓導致舊債流動性不足，迫使美國財政部長 8/21 宣布自 9/9 起，在本季度剩餘 7 次回購中，透過動用 TGA (帳戶尚存約 1 兆美元)或短債融資方式將 10~30 年期公債的回購規模由 20 億美元翻倍至 40 億，且上不封頂，這為市場設定一個隱性殖利率曲線控制的環境，形同警告空頭若 30 年期公債殖利率再次突破 5.3%，將提高回購規模，預估效果將類似於日本干預日圓匯率，難以改變長期趨勢，但短期能威懾投機者 (如 CTA) 以降低波動。

對黃金而言，財政部設定隱性長債利率上限將更進一步推動實質利率轉折點提前，並且從市場當前資金流動趨勢來看，預計投資人在美國大選前應保持相對保守配置，以避免重蹈 7 月動盪覆轍，這為資金繼續回流黃金提供優良環境。